被视为“国内大循环”发动机的产业园，近些年成为房企转型的一个重要助推器。主流房企里，至今只有招商蛇口吃到了头啖汤。

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招商蛇口在2021年成为首批试水基础设施公募REITs的一员，作为粤港澳大湾区唯一一单产业园区公募REITs项目，博时蛇口产园REIT（基金代码：180101）当年6月在上交所上市，后又在2023年6月成功扩募。

按照最新发布的REIT半年报和上市公司半年报，被招商蛇口给予厚望的产业园或呈现出些许后劲不足。今年上半年，博时蛇口产园REIT净利润同比下跌，股价也是一路滑坡。作为招商蛇口一直引以为傲的业务板块，其产业园中能继续充当优质底层资产的项目也不多了。

接近破发

从今年3月，国内的REITs市场开始大幅回落，到5月的时候就有5只产品跌破发行价，27只产品2023年以来平均跌幅接近5%，7月达到历史低谷。

第三方机构“YY评级”认为，造成今年下跌行情的主要原因有：部分资产经营不佳、分红不达预期、投资者的趋同、定期预期与现实的差异。

观点指数认为产业园REITs市场表现较差，主要缘于园区出租率持续下滑影响市场信心。

招商蛇口的博时蛇口产园REIT难以从大势中幸免。去年初，博时蛇口产园REIT曾达到3.633元的最高点，到2022年底为2.98元，比发行价2.31元增长了29%。今年伊始，博时蛇口产园REIT一路下跌，截至8月30日收盘的价格为2.403元，今年以来跌幅达18%，离破发只有一线之隔（发行价2.31元/份）。

受免租政策影响，包括博时蛇口产园REIT在内的几个产业园REIT，收入都不达预期。博时蛇口产园REIT起初给2022年预测是：营业收入1.45亿元、净利润3592万元，实际完成1.1亿元、3880万元，营业收入少了24%，利润多出了8%。

时间再往前一年，博时蛇口产园REIT的实际经营业绩也不及预期。数据显示，2019年至2022年，蛇口产园REIT租赁收入下降趋势明显，其中2020年、2022年下降幅度较大，主要原因在于疫情期间的免租行为。出租率更能直观反映产业园的运营水平。2022年，博时蛇口产园REIT的底层资产全年平均出租率85%，同比2021年下降了2.26个百分点。其中，万海大厦2022年出租率约81%，成为5年来最低水平；万融大厦2022年出租率也明显低于2020年-2021年期间水平。

今年上半年出租率回升。到今年年中的半年内，两座大厦平均出租率为92%。其中万海大厦的平均出租率为87%，万融大厦83%、光明加速器二期项目97%。

光明项目的平均月租金为53.35元/平方米，远低于蛇口的两座大厦，两座大厦的租金都超过了100元/平方米。

虽然出租率在今年上半年得到回升，但万海大厦的租金是持续下降的。万海大厦1月出租率仅为80.84%，月租金为121.78元/平方米，6月末出租率升至94.7%，月租金降至116.13元/平方米。

博时蛇口产园REIT曾于一季度报告中指出，由于期内引入了几个大客户处于免租期，拉低了平均出租单价。

最能左右投资者判断的是可供分配金额，直接影响了他们的到手分红。2022年预测可供分配金额9267万元，实际完成8661万元，实际可供分配比预测少了7%。

2022年期间蛇口产园REIT共完成两次分红，合计每份基金份额发放红利0.0867元，总分红金额7802.90万元，按2022年12月31日收盘基金总市值26.82亿元计算，分红率约为2.91%；如果按可供分配金额计算（100%分配率），2022年蛇口产园REIT可供分配额为8661.17万元，分红率约为3.23%，均低于申报要求的“预计未来3年净现金流分派率原则上不低于4%”。

招商蛇口在8月28日这天同时发布了上市公司的2023年半年报和博时蛇口产园REIT的半年报，两家的主要营收指标是相反的。上市公司招商蛇口2023年上半年，增利不增收，产业园REIT则是增收不增利。

今年上半年，博时蛇口产园REIT营业收入约6782万元，同比增加3%，净利润2456万元，同比减少7%。

影响净利润的因素里有一项是“投资性房地产折旧”，这是基础设施REITs天生的劣势。

2023年上半年期间，博时蛇口产园REIT的折旧和摊销达3143万元，如果不算上利息及折旧等，税息折旧及摊销前利润能高达5337万元。

“投资者趋同”则是内地REITs的特色，YY评级认为目前内地的REITs的长期限配置资金依然是市场化投资者主力，会造成相似的投资决策、市场流动性不足。

“这些资产本身表现还算可以，和通胀挂钩，在未来低利率情况下，有稳定现金流，我觉得是有价值的，是在股票和债券之间的另类资产公募基金。但可能因为投资人以机构为主，又带着太多‘人情’因素，大家预期高度一致，开售的时候抢得厉害，高点入场，股息都不够本金亏损。”一家金融机构的从业者对《凤凰WEEKLY地产》说。

8月29日，深交所再发文，提出将进一步推动扩大基金中的基金（FOF）、社保基金、养老金、企业年金、公募基金等机构投资者参与基础设施REITs。积极推动将基础设施REITs纳入和香港证券交易所互联互通交易标的，引入境外投资者，提高市场对外开放水平。研究推出基础设施REITs实时指数及ETF产品，不断提升二级市场流动性。

发文的力量同样不达预期，8月30日，基础设施REITs整体继续下跌。

后劲不足？

博时蛇口产园REIT首次上市时，基础募集资金20.79亿元，用的是深圳两座“万融大厦”和“万海大厦”作为底层资产，这两栋楼的土地性质是工业用地。今年6月扩募时，增加了深圳光明区的一处产业园“招商局光明科技园内的科技企业加速器二期项目”，增加募集资金12.44亿元。

产业园一直是招商蛇口引以为傲的业务板块，连续5年蝉联“中国产业园区运营商50强”。

但事实上，博时蛇口产园REIT从一开始就不是最优选。首批产业园REITs上市时，博时蛇口是唯一折价发行的项目，折价率为6.75%。第二批上市的建信中关村发行溢价达10.26%。

上市时，博时蛇口产园REIT的网下配售比例和公众配售比例分别是25%和11%，最终实际认购5.94%和2.39%。

初次发行时，博时蛇口产园REIT的原始权益人及关联方战略配售比例是32%。到了今年6月扩募时，据发售结果显示，战略投资者招商局光明科技园有限公司和博时资本REITs1号集合资产管理计划分别认购此次扩募份额数量的32%和2%，共34%。

也就是说，自己人买得更多了。

博时招商蛇口产业园REIT基金经理刘玄曾在今年6月介绍，除博时蛇口产园REIT外，另有推进中的项目多只，累计总规模逾百亿，涉及园区在内的多种资产。

事实上，就最新披露的招商蛇口2023年上半年业绩来看，比上述底层资产更优质的项目，已经不多了。

按照招商蛇口2022年的年报披露，深圳光明科技园在2022年的平均出租率是89%，用累计运营收入除以经营建筑面积，得到了每平米的年营业收入约589元，简单对半之后，平均每平米每半年的营业收入是294.5元。

除了已发行过REIT 的蛇口网谷和深圳光明科技园，在招商蛇口2023年半年报里，其运营的30个产业园项目中，半年之内，每平米营业收入能超过294.5元的项目只有6个，分别是南京高铁网谷（中资产）、深圳南海意库、深圳福永意库（中资产）、合肥泸州意库（中资产）、北京产业创新中心（中资产）、杭州信达雅。

不过，这超过294.5元的6个项目中，有4个是“中资产”。

“中资产”是招商蛇口从2022年年报中新出现的词汇，在其财报中被解释为“公司整租经营项目”。

“中资产是没有产权的，部分项目会存在一些改造成本投入。计算EBITDA（税息折旧及摊销前利润）时，会将给项目公司的租金当作成本扣掉。”招商蛇口一名内部员工对《凤凰WEEKLY地产》介绍。

照这么理解，“中资产”就是“二房东”，那么，招商蛇口肯定不能作为这些项目的原始权益人发行REITs产品。

所以，比294.5元高的只剩下2个，深圳南海意库和杭州信达雅。深圳南海意库由招商蛇口持股100%，同样位于深圳市南山区蛇口片区，今年上半年出租率达87%。

牵制南海意库的是2023年整体疲软的深圳写字楼市场。

据戴德梁行数据，今年上半年，深圳仍是北上广深中写字楼空置率最高的城市。截至上半年底，北京、上海、广州、深圳的甲级写字楼空置率分别为16.9%、18.6%、18%、24.5%，均较去年底有不同程度的上升。

第一太平统计的今年一季度深圳甲级写字楼租金水平，平均租金指数环比下降0.4%至每平方米每月176.0元，原因是“业主延续让渡租金以迎合市场需求”。

戴德梁行预测，深圳2023年将有155.3万平方米甲级写字楼投入使用，未来供应高企，预计年内全市平均租金和空置率仍然承压。

深圳蛇口网谷万融大厦

招商蛇口的30家产业园里，还有两个数据低到扎眼的项目。湖北的蕲春县健康科技园，持股80%，今年上半年累计运营收入78万元，平均每平米半年只赚了11元。另外在蕲春县还有一个蕲春产促中心，出租率低到8%，每平米营收124元。也就是说，招商蛇口在县域的产业园，高出租率只能以低房租来换取，而且是低到夸张的地步。

6年前，即2017年5月8日，招商蛇口与湖北省蕲春县人民政府合资成立了招商局（蕲春）投资发展有限公司，共同打造立足于中医药产业的“招商局蕲春健康产业新城”。当初的目标是力争在2025年达到大健康产业产值千亿的目标。

6年过去了，蕲春两个产业园，一个租金低到11元，一个出租率只有8%， 加起来今年上半年的营收仅185万元，成绩在全集团垫底。

招商银行曾在产业园研究报告中指出：“特色主题性产业园（现代农业产业园、生物医药产业园等）面临的挑战是，对单一行业景气度的依赖度较高，需要全面认知产业市场潜力、风险。”蕲春产业园是招商蛇口的扶贫工程，与新疆叶城、莎车县的项目，以招商局慈善基金会为统一的专业公益平台。看来，招商蛇口为慈善付出了太多。